鼎阳科技：射频微波类产品量价齐升，工业+教育双轮驱动可期
（报告出品方/作者：山西证券，王志杰、**晶）
1. 通用电子测试测量仪器领军企业，高端领域持续取得突破
1.1 四大主力产品全线进入高端领域，以自有品牌销售为主
公司主营业务为通用电子测试测量仪器的研发、生产和全球化品牌销售，是国内唯一一家能够同时研发、生产、销售数字示波器、信号发生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪四大通用电子测试测量仪器主力产品的厂家，是国内主要竞争对手中唯一四大主力产品全线进入高端领域的厂家，同时也是全球第三家、国内第一家发布 2GHz 带宽 12bit 高分辨率的数字示波器厂商。2022 年 11 月1 日，公司发布首款达到40GHz高端毫米波产品和便携式频谱仪产品，进一步丰富了公司高端射频微波类产品线，拓宽了公司射频产品的市场业务。 公司建立了稳定的全球销售体系，产品主要销售区域为北美、欧洲和亚洲电子相关产业发达的地区，获得了通讯、半导体、汽车电子、医疗电子、消费电子、教育科研等领域数量众多的国内外知名企业和教育机构的认可，公司知名客户包括苹果、思科、英特尔、英伟达、Google、赛默飞、NASA、比亚迪、**、麻省理工学院、清华大学等。
2021 年，公司四大主力产品营收占比约 81%，近年来，频谱及矢量网络分析仪收入占比持续提升。2017~2020 年，公司数字示波器业务收入占总收入的比重由 60.1%逐渐下降至52.5%，波形和信号发生器的收入占比由 18.6%逐渐下降至 16.3%，频谱和矢量网络分析仪的收入占比由 8.3%逐渐提升至12.7%，电源及其他业务的收入占比由 11.7%逐渐提升至 17.2%。
在我国、北美、欧洲这三个全球最主要市场，公司均以自有品牌销售为主，2021 年，公司自有品牌产品销售占比高达 87.38%，是全球极少数在这三大主力市场都成功建立品牌并规模化销售的厂家之一。随着品牌渠道的进一步加强，产品认可度以及品牌形象持续提升，以及多年来积累的良好用户基础，公司自主品牌有望保持较快增长。公司自主品牌产品在国内、国外分别使用“鼎阳”、“SIGLENT”商标进行销售，采用经销为主、**为辅的销售模式。截至 2022 年 6 月末，公司共有经销商226 家，数量较多且分布广泛。2018~2020 年，公司自主品牌营收从 1.17 亿元增长至 1.95 亿元，占比由 76%提升至90%。2021 上半年，公司自主品牌产品实现销售收入 1.17 亿元，占当期主营业务收入的比例为 87%。公司自主品牌“SIGLENT”已经成为全球知名的通用电子测试测量仪器品牌。
1.2 行业内最早建立持股平台，核心团队高效稳定
公司的共同实际控制人为秦轲、邵海涛、赵亚锋，根据公司 2022 年三季报，三人合计持股比例为57.65%。行业内最早建立持股平台，核心团队激励充分。公司于 2016 年、2017 年和2019 年分别设立了鼎力向阳、众力扛鼎和博时同裕三个员工持股平台，分别持有公司 704 万股、560 万股、186.4 万股，共分配给公司 72 名员工，人均二十余万股，合计持有目前总股本的 13.6%，扣除实控人持有部分后的比例为11.04%。2022 年 7 月 8 日，公司完成了 2022 年**性股票激励方案首次授予，拟将74.94 万股用作股权激励，首次授予 60 人。已持股或参与公司股权激励的人数达 130 人，占公司总人数 48.87%（截至2022 年9月30日，除生产制造人员）。 公司高层管理人员及核心技术人员均毕业于知名院校，有着深厚的专业背景和产业背景，并且在公司任职时间均超过 9 年，核心团队长期保持稳定。
1.3 近三年净利润 CAGR 52%，22Q3 盈利能力创新高
公司近三年营收、归母净利润 CAGR 分别为 26.5%、52.1%。2019-2021 年，公司营业收入从1.90亿元上升到 3.04 亿元，复合增长率达到 26.49%；归母净利润从 0.35 亿元上升到0.81 亿元，复合增长率达到52.13%；扣非后归母净利润从 0.32 亿元上升到 0.76 亿元，复合增长率达到 54.11%。
2022 年前三季度，尽管遭遇电子行业芯片荒和国内外疫情，但公司境内外各档次产品销售额均继续增长，全球市场渗透持续发力，国产替代持续深化；公司利润同比增速大幅超过营收同比增速，延续过去5年的增长趋势。2022 年前三季度，公司实现营业收入 2.67 亿元，同比增长 28.21%；归母净利润8105.85万元，同比增长 50.92%；扣非后归母净利润 7601.65 万元，同比增长 51.04%。2022 年前三季度，公司获取政府补助 1509 万元，对外公益性捐赠 412 万元，最终对利润增长有一定的贡献。
受益于产品结构高端化，公司毛利率呈现显著的逐年上升趋势，盈利能力始终处于行业较高位置。2017-2021 年，公司整体毛利率分别为 48.51%、51.28%、54.09%、57.07%、56.48%，每年实现近3pct 的提升幅度，主要受益于公司频谱和矢量网络分析仪以及射频微波信号发生器等新产品增长更为突出，优化了公司的产品结构，增强了公司的盈利能力。2017-2020 年，公司四大主力产品毛利率逐年提升，2020年，数字示波器、波形和信号发生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪的毛利率分别为53.45%、61.38%、70.24%，同比分别增长 2.51、5.79、4.47pct。 2022 年前三季度，在面临原材料**大幅上涨、高价调料等诸多不利因素下，公司盈利能力逐季度增强，Q3 毛利率接近 60%创下单季度新高。2022 年前三季度，公司毛利率 57.60%，同比提升1.03pct，Q3毛利率 59.69%，同比提升 3.10pct，环比 Q1、Q2 分别提升 4.15、2.89 pct。公司净利率保持在 20%以上，期间费用率近 3 年持续下降。2022Q3 净利率接近43%创下单季度新高。随着公司管理水平进一步加强，营业收入规模增长的同时，各项费用趋于稳定。2022 年前三季度，公司净利率为 37.62%，同比提升 8.60pct，销售期间费用率为 18.77%，同比提升 7.88pct，公司持续加大了研发费用及销售费用的投入，其中 Q3 研发费用同比增长 52.77%，销售费用同比增长70.09%，但募集资金利息收入很大程度上对冲了公司在研发和营销方面增加投入而新增的费用。Q3 净利率42.61%，同比提升15.34pct，环比 Q1、Q2 分别提升 13.09、4.62pct。
公司持续加大研发投入，发明专利数量逐年攀升。2021 年，公司研发人员数量占比达到40%。2022年前三季度，公司研发投入占营业收入的比重为 12.84%，研发投入为 0.34 亿元，同比增长41.81%，其中Q3研发费用同比增长 52.77%。截至 2022 年 9 月末，公司累计发明专利总数为171 个，累计授权专利总数为256 个。
2. 应用领域广泛，行业天花板高，国产替代空间广阔
电子测量仪器是现代电子信息产业的基础和先行官。通用电子测试测量仪器是电子工程师进行产品设计和验证不可或缺的工具，属于基础类设备，其应用广泛，下游应用领域具体涵盖通讯、半导体、汽车电子、医疗电子、消费电子、教育科研等行业。以集成电路产业为例，用于测试和验证部分的工作已经占据整个芯片研发近 60%的时间和成本。高性能、高可靠性的通用电子测试测量仪器是下游应用领域产业发展和技术进步不可或缺的关键设备。公司四大主力产品主要用于研发，部分用于生产检测、现场维护和教育教学，终端用户所涉及的行业广泛，***户众多，所有需要进行通用电子测试测量的领域均需要公司产品。公司产品的终端销售用户包括：1）通讯、半导体、汽车电子、医疗电子、消费电子等行业的企业；2）教育及科研类机构；3）个人爱好者。
随着全球信息技术的发展、电子测量仪器应用领域的不断扩大以及 5G、半导体、人工智能、新能源等下**业的驱动，预计通用电子测试测量仪器市场规模将持续稳定增长。根据Technavio 的数据显示，2019年全球通用电子测试测量行业的市场规模为 61.18 亿美元，预计在 2024 年市场规模达到77.68 亿美元，期间年均复合增长率将保持在 4.89%。从具体产品来看，数字示波器和频谱分析仪是细分产品中最重要的两类产品，在通用电子测试测量仪器中的比重均达到 20%以上。根据 Technavio 的统计数据，2019 年示波器、频谱分析仪、信号发生器、网络分析仪的市场规模占比分别为 28.34%、22.23%、14.33%和12.42%。以四大主力产品为首的通用电子测试测量仪器的细分行业总容量约 400~500 亿元，目前公司营业收入相对行业容量极小，公司未来有巨大的成长潜力。
美国、欧洲等发达国家和地区在通用电子测试测量仪器领域起步时间早，同时其在信息技术、测量技术等方面的优势和良好的下游应用领域产业基础，对电子测量仪器产品应用场景的理解更深刻，有丰富的产品特别是高带宽、高频率产品的设计和开发经验，在通用电子测试测量领域竞争优势明显。行业第一梯队公司主要为是德科技、泰克、力科、罗德与施瓦茨等欧美企业。 全球通用电子测试测量仪器行业市场格局，海外厂商占据 90%以上的市场份额。根据Frost&Sullivan统计，2020 年全球电子测量仪器前五家公司的合计市场份额占比达到 48.9%，其中是德科技市占率高达25.9%，处于绝对领先地位，罗德与施瓦茨、日本安立、泰克、力科的市占率分别为11.0%、5.2%、4.7%、1.9%。我国市场同样是这五家海外厂商市场份额居前，合计市场份额占比达到43.1%，其中是德科技、罗德与施瓦茨的市占率分别为 17.8%、13.9%，国内代表企业普源精电市占率仅为0.4%，与全球龙头企业的业务规模尚存在一定差距。是德科技、泰克、力科、罗德与施瓦茨等行业内优势企业引领产品、技术的创新和发展，产品线覆盖了高中低端产品，占据了大部分市场份额，尤其是在中高端产品市场。行业优势企业中是德科技的产品线最为丰富，综合实力最强。
国内市场对高端通用电子测试测量仪器的国产替代、自主可控需求强烈。在通用电子测试测量仪器领域，国外优势企业竞争优势明显，美国高性能通用电子测试测量仪器对我国进行出口管制，同时将我国诸多企业、科研院所列为实体清单企业，**其采购美国通用电子测试测量仪器。目前，一些技术含量高的数字示波器、频谱分析仪、矢量网络分析仪、射频微波信号发生器属于美国对我国出口管制清单中的产品。同时近年来在中美贸易摩擦的背景下，国内市场对高端通用电子测试测量仪器的自主可控需求愈发强烈。国内厂商已具备中端产品研发生产能力，但是与国际厂商相比技术水平差距依然较大。我国通用电子测试测量仪器行业起步相对较晚，在技术上与国外优势企业仍有一定的差距，特别在高带宽、高频率的产品领域，国内企业还需要一定的技术积累。在军工、航天等领域，一些***的研究所具有较强的技术实力，但其市场化程度低。国内企业短期内很难达到或接近国外优势企业的技术水平，特别是其在高端产品核心专用芯片领域的研发优势方面。
3. 高端产品销售占比已提升至 17%，射频类及高分辨率产品量价齐升
3.1 高端产品线比较优势分析（vs 普源精电）
按照行业惯例，带宽、最高输出频率、测量频率范围分别为数字示波器、波形和信号发生器、频谱和矢量网络分析仪产品档次划分的依据。在同一档次产品中，由于其他核心性能指标的不同，产品性能会呈现一定差异。如数字示波器的垂直分辨率越高、通道数越多、采样率越高、存储深度越大、波形刷新率越快，其性能越高。 由于国内企业在通用电子测试测量领域起步较晚，技术积累时间较短，在产品布局及技术积累上与国外优势企业仍存在较大差距，产品结构主要集中于中低端，中高端产品市场主要被国外优势企业是德科技、力科、泰克以及罗德与施瓦茨等占据。以鼎阳科技、普源精电、电科思仪和固纬电子等为代表的国内极少数企业通过持续的研发投入和技术积累，具备部分中高端产品的研发、生产和销售能力。
相对普源精电而言，公司高端产品线的比较优势主要包括： （1） 高端产品矩阵的完备性和丰富性**，特别是射频微波类产品：公司是国内主要竞争对手中唯一一个同时拥有行业四大主力产品，并且四大主力产品全线进入高端领域的公司。公司也是国内极少数同时具备信号发生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪三大类射频微波仪器产品的厂家。（2） 主力产品毛利率高于普源精电同类型产品，盈利能力较强：2018~2020 年，公司数字示波器、频谱和矢量网络分析仪、波形和信号发生器的毛利率逐年提升，2020 年分别达到53.45%、70.24%、61.38%，均高于普源精电同类型产品毛利率。 （3） 数字示波器：2GHz 带宽下 ADC 分辨率可达到 12bit，底噪值仅为153μVrms，是目前国内厂商的最高水平。公司是全球第三家、国内第一家发布 2GHz 带宽12bit 高分辨率的数字示波器厂商，填补了国内空白，该产品在 2GHz 全带宽下的底噪值仅为 153μVrms，领先所有国内同行，充分发挥了 12-bit ADC 性能。 （4） 射频微波信号发生器：最高输出频率达到 40 GHz（普源精电最高输出频率为20 GHz）。2022年 11 月 1 日，公司发布高端毫米波产品家族中首款频率达到40 GHz 的微波信号发生器SSG6000A 系列，单边带相位噪声低至-135 dBc/Hz，可应用于对频谱纯度要求极高的汽车毫米波雷达模块和**级测试中。（5） 频谱分析仪：测量频率范围可达 26.5GH（z 普源精电测量频率范围可达7.5GHz）。公司SSA5000A系列频谱分析仪测量频率范围宽至 9kHz~26.5GHz。 （6） 矢量网络分析仪：测量频率高达 26.5GHz（普源精电尚无此类产品）。公司SNA5000A系列高端矢量网络分析仪测量频率范围宽至 100 kHz-26.5 GHz，可广泛应用于通信、航空航天、半导体等领域。
目前高分辨率数字示波器正成为潮流，全球最主流的示波器厂家绝大多数都在推10bit、12bit 高分辨率示波器，泰克、力科、鼎阳科技推出 12bit 高分辨率示波器，是德科技、罗德与施瓦茨的主流示波器推出10bit 高分辨率示波器，结合低噪声的前端电路和高分辨率的 ADC 获得更高的垂直分辨率，清晰分辨波形细节，提高测量精度。高分辨率示波器能有效提高信号测量精度。传统 8-bit 分辨率示波器的量化等级为256，而 12-bit 分辨率的量化等级为 4096，这意味着测量电压为 1V 的信号，12-bit 下可测得的最小信号幅度为1/4096V，而 8-bit 只有 1/256V。12-bit 分辨率可达到传统 8-bit 的 16 倍，将信号的测量精度提升了一个量级。
随着电子产业测试需求的进步，特别是 5G、云服务、**流、物联网、新能源、消费电子等新兴领域市场的工业客户都需要面临接口速率提升所带来的更高测试要求，因此对中高端示波器产品的需求将与日俱增。公司紧紧抓住数字示波器往高分辨率模式发展的趋势，于 2020 年 9 月发布SDS6000 Pro 数字示波器，成为全球第三家、国内第一家发布 2GHz 带宽 12bit 高分辨率的数字示波器厂商，填补了国内空白，该产品在 2GHz 全带宽下的底噪值仅为 153μVrms，领先所有国内同行，充分发挥了12-bit ADC性能。高分辨率示波器对本身的底噪要求极高，否则小信号很容易淹没在噪声之中。2022 年3 月，公司发布了国内第一款拥有 2GHz 带宽的 8 通道紧凑型示波器 SDS6000L，SDS6000L 的底噪值仅为153μVrms，其直流增益精度可达±0.5%，能让 12-bit ADC 充分发挥性能，使用户能观察到更多波形细节。
与普源精电相比，公司数字示波器销售单价较低（2020~2021H1 相差千元以内），但是具备显著的毛利率优势。2018~2020 年，公司数字示波器毛利率分别为 48.55%、50.94%、53.45%，分别高于普源精电0.29、5.33、4.81pct。2021H1，普源精电国内高端数字示波器在当期数字示波器销售总额的占比为18.37%。
公司是国内极少数同时具备信号发生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪三大类射频微波仪器产品的厂家。多款高端新品的发布，预计将有力促进公司营收和利润的进一步增长。高端射频/微波信号发生器是先进射频及无线技术开发与研究、航空航天、卫星通信等领域中核心的测试测量仪器。频谱分析仪是测量电子电气信号频谱的仪器，主要用于射频和微波信号分析、EMC 预兼容测试、无线频谱监测、脉冲测量等领域。矢量网络分析仪是测量器件网络特性的仪器，它结合了频谱分析仪技术、信号发生器技术以及矢量网络分析技术等各项技术，是射频微波领域必备的测试测量仪器，并且是诸多行业专用仪器的基础形态。频谱和矢量网络分析仪广泛分布于通讯、半导体、新能源、汽车电子、医疗电子、消费电子、航空航天、教育科研等行业。随着频率范围的提升，高端射频微波仪器的射频芯片、射频材料、射频连接、微波**、多芯片组件等相关技术的设计难度和成本也迅速提升。公司已于 2021 年 4 月推出26.5GHz 测量频率范围的高端频谱分析仪，于 2022 年 11 月推出高端毫米波产品家族中首款频率达到40 GHz 的微波信号发生器。2018~2020 年，公司频谱和矢量网络分析仪、波形和信号发生器的毛利率逐年提升，2020 年分别达到70.24%、61.38%，分别超过普源精电射频类仪器、波形发生器毛利率 13.24、2.77 个百分点。2018~2020年，公司数字示波器毛利率分别为 48.55%、50.94%、53.45%，分别高于普源精电0.29、5.33、4.81pct。
3.2 射频类及高分辨率产品快速放量，高端产品占比已提升至17%
3.2.1 射频微波类产品空间大、毛利率高，有望打开新蓝海
2022 年 1-9 月，公司高分辨率数字示波器系列产品境内收入同比增长 239.53%，Q3 同比增长236.85%；射频微波类产品境内收入同比增长 104.15%，Q3同比增长 127.33%。
射频微波类产品相对其他类产品有更强的盈利能力： A、射频微波类产品平均单价更高。2022 年 1-9 月，公司该类产品平均单价为示波器产品平均单价的4.19 倍，其在销量快速增长的同时能够更快速拉动收入的增长。 B、射频微波类产品拥有更高的毛利率。2022 年 1-9 月，公司该类产品平均毛利率水平相较于示波器高13.91pct，相对其他类产品有更强的盈利能力。
射频微波类产品市场空间大、复合增速更快。随着 5G、政府项目、物联网、汽车电子、医疗电子的兴起与发展，市场对频谱分析仪和矢量网络分析仪等射频微波类产品的需求也持续快速增长。根据Technavio的分析数据，2019 年度频谱分析仪和网络分析仪的市场规模达到 21.20 亿美元，占通用电子测试测量仪器整体市场规模的比例为 34.65%，超过示波器的整体占比 28.34%，频谱分析仪和网络分析仪预计将以5.54%的复合年均增长率增长，超过示波器的 4.56%的复合增速。在电子测量行业中，无线通信与射频微波测试仪器的应用场景与通信行业紧密联系。在 5G 的落地过程中，每个流程都涉及到大量的测试环节，包括确定5G 空中接口、验证新技术的性能、优化 5G 网络部署等。以验证新技术的性能为例，与4G相比，5G的频谱组合场景复杂，既有低频段的 Sub-6GHz，又有毫米波。每项新技术都需要专门的测试解决方案，因此对无线通信与射频微波测试仪器的需求迅猛增加。
2022 年 11 月 1 日，鼎阳科技射频微波类产品线再添两款重磅新品：高端毫米波产品家族中首款频率达到 40 GHz的微波信号发生器 SSG6000A 系列以及频率范围 9 kHz ~ 7.5 GHz 的便携式频谱分析仪SHA800A。SSG6000A 微波信号发生器输出频率高达 40GHz，单边带相位噪声低至-135 dBc/Hz，可应用于对频谱纯度要求极高的汽车毫米波雷达模块和**级测试中。SSG6000A 微波信号发生器输出频率可达40 GHz，已经涵盖主流工业使用波段，可运用于移动通信***测试、汽车毫米波雷达本振替代、干扰分析、无线电等领域，在毫米波领域应用广泛。
3.2.2 高端产品销售收入高速增长，营收占比逐年提升
随着技术含量较高、符合未来发展趋势、产品附加值较高的高端产品逐步推出、放量，公司产品销售结构持续优化。公司高端产品销售收入高速增长，营收占比逐年提升。近年来，公司各档次产品销售收入均持续增长，尤其是平均单价以及毛利率均较高的高端产品销售收入呈现高速增长，远超中低端产品增速，产品销售结构呈现高端化趋势。2017~2021 年，公司高端产品销售占比由 2%提升至11%，2022 年1-9月，高端产品营收同比增长 119%，高端产品占比提升至 17%。
公司持续加码研发创新，多款待发布高端新品备受关注，未来产品档次有望实现进一步提升。目前公司正在进行 4GHz 带宽高端数字示波器、4GHz 带宽高端数字示波器的前端放大器芯片、10GSa/s 采样率的高速 ADC 芯片和 20GHz 测量频率范围的高端矢量网络分析仪的研发。公司在互动平台表示，今年12月预计将推出国内首款 4GHz 12bit 高端数字示波器、26.5GHz 4 端口高端矢量网络分析仪以及公司自研芯片这3款新品。
3.3 产品平均售价不断上移，矢网以及射频源产品售价上涨明显
产品平均售价不断上移，矢网以及射频源产品售价上涨明显。2018 年以来，公司四大主力产品销售单价同比提升幅度超过 22%，其中射频微波类产品售价涨幅最大，接近 40%。2018~2021 上半年，公司数字示波器销售单价由 ***0 元/台提升至 3108 元/台，波形和信号发生器销售单价由2044 元/台提升至2691元/台，频谱和矢量网络分析仪销售单价由 9658 元/台提升至 13412 元/台，同比提升幅度分别为24%、32%、39%。2022 年 1-9 月，公司高端产品营收同比增长 119%，拉动四大类产品平均单价同比提升22.67%，其中射频微波类产品售价增速明显，射频微波信号源类产品 1-9 月平均单价同比提升38.32%。根据公司2022年中报，矢量网络分析仪平均售价同比提升 43.23%。
无论低端还是中高端产品，公司同性能指标产品**均低于海外优势企业的70%，性价比优势明显。根据是德科技的官方网站，其低端数字示波器 EDUX1002A（带宽为 50MHz）的参考起价为531美元，而中端数字示波器 DSOS204A（带宽为 2GHz）的参考起价为 2.9 万美元，高端示波器DSOZ634AInfiniium（带宽为 63GHz）参考起价达到 56.99 万美元。 高端产品收入占比提高推动公司盈利能力不断提升，净利率显著高于可比公司是德科技、固纬电子和普源精电。2022 年前三季度，公司的毛利率达到 57.60%，同比提升 1.03pct，高于普源精电5.72pct，净利率达到 37.62%，同比提升 8.60pct，分别高于是德科技、普源精电 16.88、25.41pct。公司盈利能力保持在较高水平，特别是净利率长期大幅领先于国内外主要可比公司。
4. 境内市场持续发力，有望形成工业+教育两轮驱动
4.1 境内市场增速远高于境外，工业市场增长迅猛
从区域来看，欧美等发达国家和地区具有良好的上下游产业基础，通用电子测试测量仪器产业起步时间早，市场需求以产品升级换代为主，市场规模大，需求稳定；亚太地区由于我国、印度为代表的新兴市场电子产业的迅速发展，已发展成为全球最重要的电子产品制造中心，对通用电子测试测量仪器的需求潜力大，产品普及需求与升级换代需求并存，需求将增长较快。根据 Frost&Sullivan 预测，2015-2025年，全球电子测量仪器规模将由 101 亿美元提升至 172 亿美元，CAGR 为 5.47%；我国电子测量仪器的市场规模将由 26.29 亿美元增长至 64.81 亿美元，CAGR 为 9.44%，接近全球复合增速的两倍；同时，预计我国示波器、射频微波测试仪器和波形发生器同期的 CAGR 分别为 7.76%、6.07%、4.14%，均快于海外市场复合增速。公司是全球极少数同时拥有通用电子测试测量仪器四大主力产品的厂家之一，四大主力产品通过同样的销售渠道进行销售、终端用户重叠度高，相互之间能够产生良好的协同效应，提高品牌门槛并增加客户黏度。
境内市场持续发力，增速远高于公司整体增速，境内工业市场增速尤为明显。2019~2022 上半年，公司来自境外地区的营收占比分别为 79.56%、77.82%、71.99%和 69.20%，这与公司以产品的高性价比为突破口，深耕欧美市场的经营战略相契合。公司抓住电子测试测量仪器市场持续稳定增长的机会，依托前期研发积累，不断丰富产品品类，提升产品档次，促进了境内工业市场的快速增长，产品品牌也得以提升。2022年1-9 月，公司境内市场营业收入同比增长 79.93%，其中境内工业市场同比增长131.78%，Q3 境内营收同比增长 124.55%，其中境内工业市场同比增长 215.82%。公司来自于境内市场的主营业务收入增长态势显著高于整体收入增长，也得益于国内半导体、通信、汽车电子等下游应用行业快速发展，国产替代加速。
4.2 公司深耕教育市场，贴息**政策有望**需求集中释放
公司自成立之初就深耕我国高校市场，在品牌形象、客户粘性、产品或解决方案等方**备独特优势。公司充分结合自身优势资源，在“人工智能”“云计算”“电子信息”“5G 通信”“集成电路”等方向与高校紧密合作，支持高校人才培养**，开展新工科建设、师资培训、实践条件和实践基地建设三类项目。“鼎阳云实验室”是鼎阳 2015 年初推出的我国第一家实验教学分享平台，持有**分享理念的一批高校在实验教学中引入鼎阳云实验室，通过校企深度合作，推动实验课教学的创新，提升实验教学的质量。通过七年的推广建设，公司在我国智能化实验室建设中已经处于行业地位，“鼎阳云实验室”也已经在北京大学、浙江大学、天津大学、北京航空航天大学、电子科技大学、华南理工大学、西安电子科技大学、南京邮电大学、山东大学等院校大规模部署。
9 月份密集发布教育市场利好政策，包括央行 2000 亿专项**、财政贴息、扩大教育投资等重要文件，预计教育领域科学仪器的采购需求大幅提升。9 月 7 日，常务会议指出，对高校、职业院校和实训基地等设备购置和更新改造新增**，实施阶段性鼓励政策，中央财政贴息 2.5 个百分点，期限两年。9月13日，常务会议确定以政策贴息、专项再**的方式来支持高校院所、医院、中小微企业等领域的设备购置和更新改造，总体规模为 1.7 万亿。截止日期均为 2022 年 12 月 31 日。9 月14 日，***发布《关于教育领域扩大投资工作有关事项的通知》，明确专项**重点支持范围包括：高校教学科研条件及仪器设备更新升级、学校数字化建设，包括校园网络及信息管理**提档升级，高性能计算**，信息中心建设，智慧校园，智慧教室，数据中心的国产代替、实验实训等资金的投入建设。9 月28 日，我国人民银行宣布设立设备更新改造专项再**，额度 2000 亿元以上，支持金融机构以不高于3.2%的利率向10个领域的设备更新改造提供**，加***财政贴息 2.5%，今年第四季度内更新改造设备的**主体实际**成本不高于 0.7%。截止日期均为 2022 年 12 月 31 日。
贴息**政策对教育仪器的需求存在积极影响，此次贴息**发放的规模较大，项目申请的窗口期较短（截至 12 月 31 日），有望助力高校电子测试测量仪器采购需求集中释放，对公司Q4 及明年的业绩有促进作用。一是已经采购过的高校，仪器设备更换的周期会所有缩短；二是本次政策**前，已经有采购计划但是还没实际执行的相关的采购需求，将借此次贴息**政策得到实施；三是部分高校将明年内有计划的项目，利用此次贴息政策，提前到今年内执行；四是过去没有采购过这些仪器设备的高校，也有意向性采购需求。 根据***公布的数据，除港澳台地区外，截止到 2022 年 5 月份，我国全国高等学校共计3013所。按照每所学校**项目总投资原则上不低于 2000 万元测算，将带来 602 亿元的增量投资。根据各大银行披露，政策公布以来，北京、上海、厦门等多地陆续启动面向校园专项**发放。公司在教育科研领域的知名客户包括清华大学、北京大学、浙江大学、我国科学技术大学、复旦大学、哈佛大学、麻省理工学院和斯坦福大学等。公司已及时、积极、主动展开与相关高校采购的工作，预计教育市场销售收入在Q4或明年有望迎来加速增长。
5. 盈利预测
我们根据公司产品结构、历史业绩及市场空间情况，对公司 2022-2024 年盈利预测核心假设如下：
（1）四大主力产品：
数字示波器：随着电子产业测试需求的进步，特别是 5G、云服务、**流、物联网、新能源、消费电子等新兴领域市场的工业客户都需要面临接口速率提升所带来的更高测试要求，因此对中高端示波器产品的需求将与日俱增。公司是全球第三家、国内第一家发布 2GHz 带宽 12bit 高分辨率的数字示波器厂商，填补了国内空白，该产品在 2GHz 全带宽下的底噪值仅为 153μVrms，领先所有国内同行，充分发挥了12-bitADC 性能。2022 年 3 月，公司发布了国内第一款拥有 2GHz 带宽的 8 通道紧凑型示波器SDS6000L，2022年 1-9 月，公司高分辨率示波器在境内市场同比增长 239.53%，Q3 单季度同比增长236.85%，预计明年高分辨率示波器的销售表现有望延续高增长。目前公司正在进行 4GHz 带宽高端数字示波器、4GHz 带宽高端数字示波器的前端放大器芯片、10GSa/s 采样率的高速 ADC 芯片，预计未来产品性能参数、销售单价及毛利率将进一步实现提升，同时有望在自研芯片加持下提高成本优势、降低原材料备货带来的资金占用问题，市场销售策略也将更加灵活和自主可控。
波形和信号发生器：高端射频/微波信号发生器是先进射频及无线技术开发与研究、航空航天、卫星通信等领域中核心的测试测量仪器，相对数字示波器市场空间大、复合增速更快，有更高的销售**和更强的盈利能力。射频微波类产品市场空间大、复合增速更快，相对其他类产品有更强的盈利能力。随着5G、政府项目、物联网、汽车电子、医疗电子的兴起与发展，市场对频谱分析仪和矢量网络分析仪等射频微波类产品的需求也持续快速增长。公司射频微波信号源类产品 1-9 月平均单价同比提升38.32%。2022年11月 1 日，公司发布高端毫米波产品家族中首款频率达到 40 GHz 的微波信号发生器SSG6000A系列，单边带相位噪声低至-135 dBc/Hz，可应用于对频谱纯度要求极高的汽车毫米波雷达模块和**级测试中，预计将带来更快增长、切入更新的蓝海市场。在高端新品的拉动下，预计未来波形和信号发生器仍将保持量价齐升的向好发展趋势。
频谱和矢量网络分析仪：频谱和矢量网络分析仪广泛分布于通讯、半导体、新能源、汽车电子、医疗电子、消费电子、航空航天、教育科研等行业，相对公司其他类产品市场空间大、复合增速更快，有更高的销售**和更强的盈利能力。随着 5G、政府项目、物联网、汽车电子、医疗电子的兴起与发展，市场对频谱分析仪和矢量网络分析仪等射频微波类产品的需求也持续快速增长。2022 上半年，公司矢量网络分析仪平均售价同比提升 43.23%。目前公司正在进行 20GHz 测量频率范围的高端矢量网络分析仪的研发。预计未来频谱和矢量网络分析仪仍将保持量价齐升的向好发展趋势。
综上，我们预计该四大主力产品业务 2022-2024 年实现营业收入 3.36、4.65、6.25 亿元，同比增长36.96%、38. 39%、34.41%。
（2）其他收入：我们预计该部分业务 2022-2024 年实现营业收入 0.67、0.95、1.30 亿元，同比增长30.68%、41.79%、36.84%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。「链接」
一 公司基本情况速览总股本：1.879亿 总发行量 :4690万 发行**：10.69元 募资总额：5.01亿发行市盈率:20.42倍 行业市盈率:19.12倍所属行业：燃气生产和供应 所属区域：陕西
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截至2022年12月6日收盘，美能能源(001299)报收于27.53元，上涨2.92%，换手率39.8%，成交量18.67万手，成交额5.05亿元。12月6日的资金流向数据方面，主力资金净流入112
截至2022年11月8日收盘，美能能源(001299)报收于22.69元，上涨3.18%，换手率71.38%，成交量33.48万手，成交额7.75亿元。资金流向数据方面，11月8日主力资金净流出399
专访美能能源董事长晏立群：紧随绿色低碳能源**大潮 捕捉清洁能源发展新商机
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美能能源7月24日在交易所互动平台中披露，截至7月20日公司股东户数为20020户，较上期（7月10日）减少1465户，环比降幅为6.82%。证券时报•数据宝统计，截至发稿，美能能源收盘价为16.20
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美能能源2023年7月18日在深交所互动易中披露，截至2023年7月10日公司股东户数为2.15万户，较上期（2023年6月30日）增加59户，增幅为0.28%。美能能源股东户数低于行业平均水平。根据
多主力现身**榜，美能能源换手率达67.90%（11-24）
深交所2022年11月24日交易***息显示，美能能源因属于当日换手率达到20%的证券而登上**榜。美能能源当收22.57元，涨跌幅为-1.53%，换手率67.90%，振幅10.43%，成交额7.
多主力现身**榜，美能能源换手率达47.30%（11-23）
深交所2022年11月23日交易***息显示，美能能源因属于当日换手率达到20%的证券而登上**榜。美能能源当收22.92元，涨跌幅为9.98%，换手率47.30%，振幅12.57%，成交额4.9
11月30日美能能源（001299）**榜数据：机构净买入6.49万元
沪深交易所2022年11月30日公布的交易***息显示，美能能源（001299）因日换手率达到20%的前5只证券登上**榜。此次是近5个交易日内第5次上榜。截至2022年11月30日收盘，美能能源(0
美能能源将开启申购：上半年增收不增利，预计上市时市值20亿元
10月17日，陕西美能清洁能源集团股份有限公司（下称“美能能源”，SZ:001299）披露发行公告，并将于2022年10月18日开启申购。本次上市，美能能源的发行价为10.69元/股，发行市盈率20.
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截至2022年11月15日收盘，美能能源(001299)报收于20.1元，下跌1.03%，换手率21.43%，成交量10.05万手，成交额2.01亿元。11月15日的资金流向数据方面，主力资金净流出2
深交所2022年10月31日交易***息显示，美能能源因属于无**涨跌幅**的证券而登上**榜。美能能源当收15.39元，涨跌幅为43.97%，换手率7.15%，振幅23.95%，成交额5142.
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深交所2022年11月25日交易***息显示，美能能源因属于连续三个交易日内收盘**涨幅偏离值累计20%、当日换手率达到20%的证券而登上**榜。美能能源当收24.83元，涨跌幅为10.01%，换
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深交所2023年5月29日交易***息显示，美能能源因属于当日换手率达到20%的证券而登上**榜。美能能源当收18.72元，涨跌幅为3.43%，换手率32.22%，振幅12.43%，成交额2.73
11月7日美能能源（001299）**榜数据：机构净卖出1216.39万元
沪深交易所2022年11月7日公布的交易***息显示，美能能源（001299）因日换手率达到20%的前5只证券登上**榜。此次是近5个交易日内第3次上榜。截至2022年11月7日收盘，美能能源(001
