2022-04-25民生证券股份有限公司方竞对三利谱进行研究并发布了研究报告《公司深度：偏光片龙头产能扩张，谱写国产化乐章》，本报告对三利谱给出买入评级，认为其目标价位为36.80元，当前股价为26.46元，预期上涨幅度为39.08%。

三利谱(002876)

国内偏光片领军者， 21 年稳步扩产享景气周期。 三利谱是国内偏光片行业领军企业， 公司主要产品包括 TFT 系列和黑白系列偏光片， 主要客户包括国内面板双巨头京东方及华星光电。 2021 年随着合肥产线的产能完全释放和龙岗新产线正式投产，公司收入规模迅速增长，2018-2021 年营收分别为 8.83、 14.51、 19.05 和 23.04亿元， CAGR 为 37.7%。 2021 年面板市场需求旺盛带动产品售价提升， 且合肥、光明和莆田老产线都处于饱和状态降低了单位成本，公司 21 年盈利水平得到提升： 公司毛利率从 20 年 17.36%提升至 21 年 24.99%，净利率从 20 年 6.23%提升至 21年 15.35%。 新产线建设结合产品结构不断优化，为公司打开长期成长空间。

面板配套产业国产化渐成趋势，偏光片国产替代势在必行。 21 世纪以来，面板产业经历了多年的产业转移， 2017 年后我国开始主导面板市场，目前我国的面板产能占比已超六成。随着面板产业转移，国内的偏光片市场需求不断扩大。根据OFweek 的数据， 2020 年全球偏光片的市场规模约为 132.1 亿美元，其中我国市场占比持续提升。 2015 年到 2020 年，我国市场的占比从 21.64%提升到了 40.15%。不过，目前国内偏光片供给仍十分受限。偏光片是面板产业中的重要原材料，其制造工艺繁杂，核心的 PVA 层处理技术长期**韩垄断。根据 IHS 的数据， 2020 年我国**企业的市占率仅 10%， 但国内面板需求增长使得偏光片国产化需求提升，同时疫情也加速了韩厂的退出， 2020 年 LG 化学将公司部分产能**给杉杉股份。

技术实力保障领军地位，稳步扩产加速国产替代。 经过多年技术研发，公司已完全掌握 PVA 膜染色、延伸、复合等关键技术，成功打破了日韩的技术垄断，成为国内主要偏光片供应商之一。 公司坐拥深圳、合肥、莆田三大生产基地， 目前主要有6 条产线，其中深圳龙岗新产线于 2021 年投产，预计其 2022 年底爬坡完成后公司总产能约 3200 万平米/年。 长期来看，偏光片国产化是必然趋势，而充沛的产能是国产替代的前提： 莆田规划一条 1490mm 的车载偏光片 7 号线（产能 1000 万平米/年）； 合肥二期规划一条 1720mm 的产线（ 产能规划 3000 万平米/年） 主要做高毛利大尺寸 TV 产品，未来两条新产线有望改善公司产品结构，提升产品盈利水平。截止 2021 年底公司年产能约 2320 万平米，伴随着未来龙岗 6 号线爬坡完成、 莆田 7 号车载线及合肥二期 TV 产线陆续投产， 我们预计 22 和 23 年公司产能达到3320 和 4000 万平米左右； 预计 2024 年底公司产能合计可达 7000 多万平米。

投资建议： 公司是国内偏光片龙头， 偏光片国产化替代势在必行。 我们预计三利谱 22/23/24 年归母净利润分别为 4.00/6.03/7.96 亿元，当前股价对应 22/23/24年 PE 为 13x/9x/6x。 估值方面， 对比可比公司， 考虑公司产能不断扩张及产品结构优化，给予 2022 年 16 倍 PE， 2022 年 EPS 为 2.30 元/股， 对应目标价 36.8 元。首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示： 公司技术迭代不及时的风险、 疫情风险、上游原材料涨价。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，浙商证券吴若飞研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为79.19%，其预测2022年度归属净利润为盈利3.39亿，根据现价换算的预测PE为9.73。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有8家机构给出评级，买入评级7家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为55.87。证券之星估值分析工具显示，三利谱（002876）好公司评级为2.5星，好**评级为3星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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