中牧股份股权激励落地，券商集体唱多，市场为何不买账？
当九家券商异口同声推荐买入同一家公司时，你认为这会是天上掉馅饼吗？
这一幕就发生在中牧股份身上。日前，中牧股份（600195.SH）公告了第一期股票期权激励计划（草案），迈出国企**实质性的一步，立即引起各大券商关注。公告披露过后，立马有9家甩出了研究报告，给出的目标涨幅在7.75-69.18%不等。
事与愿违，一系列研报发布一周后，中牧股份的股价不仅没有上涨，反倒是阴跌不止。券商的目标价悉数落空。
风物长宜放眼量，短期看不准，长期未必都落空。混改是国企**政策的重点，目的在于激活管理体制机制，进一步解放生产力，提高竞争力和经济效益。那么，需要被盘活的中牧股份现有资产质量如何呢？推进**的中牧是否真能达到券商研报所预期的涨幅？
中牧股份：国有动物保健品生产企业
先来看看中牧股份这家公司。
中牧股份是一家老牌动物保健品生产企业，于1999年在上交所上市，控股股东为我国牧**（集团）总公司（持股51.91%），实际控制人为国资委下属的我国农业发展集团（以下简称：中农发）。公司业务覆盖兽用生物制品、兽用化学药品、饲料和饲料添加剂以及农产品贸易。
其中，兽用生物制品（动物**）是公司的主要收入来源。2016年，兽用生物制品贡献公司60%左右的毛利，化药、饲料以及贸易业务分别贡献公司毛利为20%、15%、3%。
早年，由于实行强制**，且国家强制免疫用生物制品由***指定的企业生产，实行政府采购，公司作为***指定的强制免疫用生物制品生产企业之一成为主要受益者。
特别是2007年高致病性猪蓝耳病和猪瘟同时加入强制免疫计划之后，动物**市场规模迅速扩大，中牧股份在2007-2011年期间营收及归母净利润年均复合增长率分别为13%及30%。
2011年以后，国内畜牧养殖行业整体低迷，公司业绩大幅下滑，净资产收益率从2011年时的24%下滑至2016的9.96%。2011-2016年，公司营收年均复合增长率为7%，归母净利润年均复合增长率为-10%。
虽然近三年公司业绩有小幅回升，但仍低于2011年的水平。2017年中期，公司营业收入为15.14亿元，同比下降13.71%；归母净利润为1.14亿元，同比下降14.38%。
简单的说，这是一家曾经辉煌，但目前面临较大经营压力的老牌国企。
股权激励计划落地 券商研报霸屏
10月15日，公司公布第一期股票期权激励计划（草案）:拟向公司董事、高级管理人员，中层管理人员，核心技术（业务）骨干，总计273人授予796.6万份股票期权，占公司总股本的1.85%，后续 3 年分别按 33%、33%、34%比例行权，行权**为19.86元/股。
考核目标为以2016年业绩为基数，2018-2020年，净利润复合增长率不低于6%，净资产收益率分别不低于8.3%、8.6%、9%，上述指标都不低于同行业平均水平或对标企业75分位值，在经济增加值指标完成情况达到集团公司下达的考核目标，且ΔEVA大于零。
其实，公司的股权激励计划早已提出。控股股东中牧总公司于2014年10月曾修改股改承诺，将在两年内提出中牧股份管理层中长期激励计划草案。2016年10月17日，控股股东延迟了推出激励计划的承诺期限，将在2017年10月18日前提出。
虽然中间有过延期，但在同属于中农发旗下的另外两家上市公司——中水渔业（000798.SZ）以及农发种业（600313.SH）已经先后尝试了**的情况下，中牧股份的动作也是在市场预期之中的。
不过，在公司股权激励计划（草案）公布后，还是在市场激起了一层浪，特别是各大券商，不到两日，接**出9分研究报告，基本都是“买入”、“推荐”、“增持”等看多评级，且给出的最高目标涨幅在7.75-69.18%不等。其主要观点有：
1)股票期权绑定核心成员利益，公司未来3年业绩增长有保障；
2)有助于解决公司作为国企体制机制僵化、激励不到位等问题、有助于公司释放活力，提升管理效率；
3)口蹄疫市场苗产能释放，有望成为新增长点；
4)新产品预计陆续上市，有望打开公司成长空间；
不过，相比于券商的热情，资本市场的反应倒是略显平静。10月16日，中牧股份虽然高开两个多点，盘中涨幅一度达到5%，但最终回落，收涨2.67%。之后，更是阴跌不止。
市场的反应与券商的预期背道而驰，究竟是谁错了呢？当然，券商给的毕竟是长期目标，不能仅凭短期内的市场表现。但是，市场的平静也不是没有道理。
盈利能力：毛利率处于行业较低水平
从行业来看，中牧股份作为国内政府苗的龙头企业，营收一直遥遥领先，但是毛利率仅为25%左右，远低于行业平均60%的毛利率水平。
当然，各公司细分产品不同，且中牧含有贸易、饲料等毛利较低产品，而其他公司产品相对单一，如此比较可能有所失真，所以接下来我们仅以贡献公司主要毛利的动物**来做比较。
与同行业对比，公司近5年动物**平均毛利率仅为56.9%，而其他公司兽用生物制品平均毛利率为73%，中牧处于较低水平，与平均值相差16%。
从另外一个角度看，有差距，意味着有增长空间，随着管理层激励机制的推进，公司能否提升管理效率、释放公司活力、增加盈利能力，还得看公司接下来的表现。
卸下保护壳：**市场化 品质成为决胜未来的关键
过去，国内动物**以政府招标为主，主要打**战，大多数企业工作重心放在公关而非研发上，这使得生产企业的利润越来越薄，有些产品品质甚至无法得到保障。随着市场的**，国内动物**市场逐渐向市场化转型。
首先，规模化养殖的发展客观上加大了防疫风险。高密度养殖，提高了禽畜的疫病传染几率，规模化程度越高的养殖越要求高质量的**，所以，规模化的养殖户宁可多花钱采购品质有保证的**，对高质量的防疫**产品需求增加。
此外，我国动物**行业基础相对较差，产品质量与外资龙头企业仍有一定差距，提高产品质量和防疫效果亦为政府政策取向。
由此带来的市场结构变化就是，招标市场会不断萎缩，市场化**数量会越来越多。在市场化的条件下，市场化销售成为决胜未来的关键，高品质的产品将更具竞争优势。
在政府苗时代，中牧是主要受益者之一，市场化时代下，谁又会成为我国动物保健巨头？ 国企**到底能不能带来红利？券商齐唱多，你到底跟不跟？
本文作者：面包财经
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