「深度」德赛西威可以买了吗？
对于汽车产业，我一直认为主机厂是没多大投资价值的，但是供应链却有诸多投资机会。加之，前几年投资“星宇股份”（做车灯的），获得不错的收益，所以更加坚定了这看法。
同时，又因为一些机缘，我对新能源汽车行业有了近距离观察的机会，通过研究这个产业的上下游，2021年中发现了德赛西威这家质地还不错的股票。
**研究它有一年了，短短期间股价就有3次大起大落，现在又处于股价腰斩后的反弹初期，或许是个投资机会呢？是该好好分析下了。
/ 市场估值分析 /
这是广东惠州那边企业，当地还有一家我曾经重仓过的企业“亿纬锂能”（做电池的），所以我对惠州的汽车产业链颇有好感。
公司成立时间非常早了，渊源很深，2017年上市，没什么股票大解禁的担忧了。
上市后那几年股市不给力，公司在2017-2019年3年业绩也很糟糕，所以股价跌了快70%，非常。后面新能源汽车产业火热，加之公司业绩也触底反弹，股价就一飞冲天了，涨幅惊人！
现在公司市值近700多亿，TTM市盈率近70倍，处在近3年低位（这几年公司市盈率基本维持在60多倍以上，高的时候都冲到100多倍）。
如果回头看看2017-2019年成长性破灭的日子，它市盈率杀到了20倍左右，相信能让很多人清醒很多。
这就是成长股的危险性，业绩一旦放缓，杀估值非常厉害，我吃过多次亏了。德赛西威有这方面的股性，要尤其警惕！
如果横向对比同行（汽车智能范畴）的企业，例如中科创达、均胜电子等等，公司目前这个市盈率在业内也没有多少估值优势，但好在也没高过别人太多。
当然如果对比其他领域的汽车配件供应链企业（一般20多倍吧），那这个市盈率就太高了。
/ 股东和管理层分析 /
不同于国内其他零部件供应商，公司前身为德系一级汽车供应商（Tier1）飞利浦、曼内斯曼、西门子的控股合资公司，是有一些外企文化底子的。
之前实控人是德赛集团（持股比例有58%），2021年初时，转手了近一半股权给了惠州市创新投资公司（实控人是惠州国资委），所以现在算是国企了。
目前前十大股东持股比例依然较高（74%）很高，但股权比较分散。前十大股东里面的几家有限合伙公司合计持股比例还挺高，主要是员工持股平台，他们这2年减持非常频繁，每季度都在减持，力度很大，要高度警惕！
公司历经股权变革，核心高管团队竟然能整体保持稳定，不容易。他们现在普遍50多岁，制造业这个年纪挺好的，有经历、有定力。他们大多是公司的很老的员工了，或者是汽车领域摸爬滚打多年，非常有经验。董事长已经是新加坡籍了
不过，高管工资高得离谱，远高于其他公司，并且董事长工资更是夸张，是其他高管的好几倍，我不认为这是什么好现象。
/ 财务分析 /
往年财务状况还勉强过得去，今年开始财务资金面紧张了一些，虽然风险基本可控，但有些风险加大了，不免让人担忧起来。
负债率偏高水平，近几年负债率攀升很快，三季度破50%了。不过制造企业负债率都略高，主要是行业特性所致。但破50%，还是说明资金偏紧了。好在现金储备还可以，能完全覆盖全部借债，日常运营是能满足的。
公司也能维持一定的现金分红，不过收益率很低，好在公司没有进一步融资情况，算是能良性循环，也没有大额资本开支，算是偏稳健经营一些。
问题是应收账款，近1年已经飙升50%以上了，占营收快40%了。深入看了下，大部分应收账款极大部分是1年以内的账款，虽然基本可控，但要留心。应收账款跟应付账款体量也基本相当，这还好。
看了下现金流，公司往年现金流还可以的，回款也过得去、经营现金流还不错（**现金流差一些）。但今年开始，经营现金流出加大，应该是应对芯片这些供应链风险所致。
库存规模非常大（占营收30%+了），里面有一半是原材料，考虑到当前市场旺盛、供应链紧张、以销定产的模式，库存风险虽可控，但是超过这个体量和比例，也是比较危险的，并且电子元器件贬值速度也是比较快的。
非流动资产规模较小（只占总资产25%左右），制造业还是厚实一点好，可能公司没有全链都自己生产吧。在建工程规模不大，去年有一波工厂和研发中心建设，今年建成了，只剩下一些零星的项目在建罢了。
公司业绩表现基本可以分成3个阶段，演绎了从传统向智能的转型升级：上市前业绩增速非常不错的；上市后2017-2019年遇到瓶颈营收停滞不前、利润大降；2020年起换赛道业绩飙升。
公司看似高大上的智能座舱，但是生意并不好做。毛利率和净利率都很低，毛利率只有20%多，净利率只有8%多。这样低的毛利率和净利率对制造业来说，是很危险的，局势一变，出现亏损都是有不小概率的。
研发投入规模很大，占比10%，比较高水平了，这放在汽车产业里面，也是高的了。如果研发费率低一些，公司净利率会好看很多。销售费率和管理费率都很低。
公司毛利率是高于行业平均水平的；管理费率明显低于行业水平，销售费率占比差不多，略高一些；研发费用投入比例高过行业水平一些。
/ 经营分析 /
公司发展主要经历了四个阶段：
- 初期是2009年前，主要做汽车音响业务，跟随德系Tier1获取经验和技术，也是立足于打入德系车配套。
- 2010到2016年是自主发展期，大力投入车载娱乐**研发，2014年左右放量，增长快起来了，那段时间公司成为中方独资后，开拓了五菱和广汽等自主品牌。
- 2017和2018年是业务调整期，汽车市场放缓，公司主要配套的客户车型市场预期不好，但这段时间公司加大研发投入，加码布局智能领域，不过产品未放量。
- 2019年到现在是恢复增长期，公司的新产品智能中控、ADAS等产品放量。
整体看，公司发展历程算是有所波折的，这样的发展史磨炼出来的管理团队、经营经验和企业文化，我相信是可贵的、扎实的。我最怕那种一帆风顺的企业历程了。
现在公司年收入破100亿了，基本都是境内收入。其中82%是智能座舱，13%是智能驾驶，5%左右是网联服务。收入结构分类，跟2年前大不一样，也反映出全新的业务思路。
在智能驾驶领域，公司主要提供的是硬件集成解决方案，不是自动驾驶算法这个领域。以德赛、英伟达和小鹏合作开发L3 级自动驾驶的模式为例，三者具体分工包括：1）小鹏负责应用层的软件开发，将域***布置到车上，和传感器打通；2）英伟达作为 Tier2 提供技术和芯片、基础软件包和设计包；3）德赛负责硬件生产、中间层以及芯片方案整合，包括 ECU 和一系列接口的设计，用合理的成本加速产品落地。
公司现在前五客户占比超过50%，非常高的水平，说明公司拿下了一些头部客户，但还有很多客户空间可拓展，年报上披露公司的客户还在快速增加中。
公司2年前就大胆押注新赛道，从别人不太看好的蔚来、小鹏、理想等新势力入手，结果新势力的爆款车型带动，让公司的智能座舱成为了行业标杆，具有极强的市场示范效应，各主机厂新车型纷纷跟进，所以公司的产品就热销了。
公司产品所在领域大有发展前途，特别是新能源车，未来基本都会采用智能座舱的。这已经成为了新车的基础标配，消费者认可度也极高，没有不行了。
公司未来的业绩增长点主要来自于4方面：新主机厂渗透，新车型渗透，产品更新迭代，车内多屏或增值服务。
目前各产品线增长势头都不错，也没什么好说的。公司毋庸置疑抢得了先机、产品获得了市场认可。但如果乐观认为公司产品或技术有多高的壁垒、有很强的优势，这就天真了。
智能座舱这块的产品发展，技术演变还仅仅是个开始，行业内卷也非常厉害，产品迭代、技术架构眼花缭乱，最后赢家还尚未可知的。
未来必见更多汽车产业老派供应商进入这个领域，并且他们大概率还会采用跨代产品、勇于尝试更新技术的策略去冲击德赛西威的市场地位。未来要有竞争加剧的心理准备。
/ 行业分析 /
目前汽车座舱电子产品正从“中控屏为代表”的单一座舱电子向“多屏集成”的方向升级，“一芯多屏”成为智能座舱发展共识。除此之外，还有这么几个特点：
- 机械仪表升级至全液晶仪表；
- 传统中控向大尺寸触摸中控转变，并且出现更多屏幕；
- 新增抬头显示HUD；
- 流媒体后视镜、语音交互等功能。
公司是国内最注重研发的汽车电子公司，研发投入占比和研发人员数量占比都远高于行业对手。国内竞争对手有华阳集团、均胜电子、索菱股份和得润电子等企业，主要是车载电子电器解决方案的公司。国外有**、伟世通、电装等。
从行业格局来看，目前国内外座舱市场由**、伟世通、电装等Tier1主导，国内零部件供应商存在较大替代空间。
公司在座舱方面，仅仅是中控屏有所实力，在智能座舱概念有先发优势。但从整个座舱产品来看 ，份额也就不到10%，仪表盘和HUD等产品还进不了前十。
所以只要公司做得好，不是特别担忧瓶颈问题，大有可为。
座舱产品其实壁垒并不低，需要整合的东西还挺多的。即使强大如博世，可以提供制动、转向、电控、自动驾驶全套解决方案，整车在定点时也会切割订单。只有技术能力较弱、开发能力不足的车厂，才会选择完全依赖单一供应商，代价是议价能力缺失、技术升级受限。
相较于主机厂主导的传统座舱产业链，智能座舱产业链中主机厂、Tier1、科技公司跨界融合趋势明显。德赛西威打算从传统 Tier1 转型 Tier0.5，这将意味着为主机厂提供更多差异化的增值服务（深度定制），实现更深入的绑定（公司已经和广汽等主机厂合资了多家公司）。
/ 投资评价 /
公司所在汽车产业链细分领域比较好，相关产品也是消费者购车决策的重要影响因子，所以车企也舍得投资源去迭代，这就保证了公司产品的生命周期够长，这是公司跟别的产业链企业不同的地方。
公司抓住了智能汽车和新能源汽车的战略机遇，业绩获得了新突破，重新回归高增长。产品有实力，市场有空间，未来有方向。但市场地位还不稳定，未来竞争会加大。
公司整体管理也还可以的，但不够稳健，目前财务资金面偏紧，也有诸多风险。内部员工减持力度这么大也给我浇了几盆冷水。
目前市场估值水平，我大概率不会建仓。因为安全边际太低了，因为市场给他成长预期太高了！高处不胜寒，我吃过几次高成长高估值的股票的亏，记忆尤其深刻。如果德赛西威的业绩出现变脸（无论是收入端增速放缓，还是利润端出现下滑），股价崩塌的大概率事件（更别说公司有过此方面历史）。
对于汽车传统产业链企业估值来说，我觉得市盈率给20多倍顶天了，超过我都觉得高估了，因为他们增速很差的，所谓的成长股业绩稳定性也不高、没几年增速就回落了（行业规律就是这样）。
就德赛西威来说，质地好一些吧，可见业绩增速快一些，但我觉得30多倍市盈率会稳妥，现在60多倍市盈率显然很危险。我认为投资无非是风险和收益之间的游戏，买卖没有对错之分，风险判断不同罢了。
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