正邦作保：与龙头猪企正邦科技为兄弟，屡次输血致负债率超70% | IPO观察
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A股著名养猪企业正邦科技（002157.SZ）的“兄弟”公司江西正邦作物保护股份有限公司（以下简称“正邦作保”）已于上半年递交招股书，拟募资5.7亿，准备冲刺深交所主板。该公司透露，项目完全达产后，年新增销售收入将达到8.82亿元，新增净利润达到1.40亿元。据悉，正邦作保2021年净利润为8614.19万元。相比之下，正邦科技的业绩只能用“惨”来形容：在2021年亏损188.19亿元的基础上，今年前三季度再亏76.44亿元。
毛利率下滑、库存升高、资产负债率已超70%，不禁让人怀疑正邦作保经营的**生意是否是一门好生意。此外，屡次为兄弟公司输血的经历，也难以打消市场对其可能沦为大股东和实控人“吸血工具”的疑虑。
毛利率下滑、库存升高
资料显示，正邦作保主要从事**原药和制剂产品的研发、生产与销售，公司主要产品包括杀虫剂、杀菌剂、除草剂、咪鲜胺原药和其他原药。
2019年-2021年期间，公司实现营业收入分别为9.53亿元、14.46亿元、17.56亿元，同比增长59.86%、51.75%、21.41%；实现归母净利润分别为5993.91万元、5182.94万元、8614.19万元，同比增长-45.16%、-13.53%、66.2%。
可见，正邦作保的业绩并不是十分稳定。在营收逐年增长的情况下，净利润在前两年甚至出现下滑情况。不过，即便正邦作保在2021年实现了17.56亿元的营收，其归母净利润也仅有8614.19万元，可以说利润十分微薄。
值得注意的是，报告期内，正邦作保的毛利率出现不同程度下滑，公司综合毛利率分别为35.60%、28.65%和27.23%。近两年，公司毛利率已低于行业平均水平。
同行可比公司毛利率情况，来源：招股书
关于毛利率下滑原因，正邦作保解释称，主要是受行业竞争环境、公司材料成本波动、供求关系和产品**等因素的影响。
具体来看，一方面，受市场供需影响以及原材料平均采购单价变化、规模效应等因素影响，产品年度平均销售**下降幅度高于平均成本的下降幅度，制剂产品和咪鲜胺产品毛利率整体呈现下降趋势；另一方面，公司为了拓展市场、发展新客户，开展了原药贸易业务，随着原药贸易业务收入占比的提升，其他原药较低的毛利率拉低了整体毛利率。
此外，存货攀升、尤其是库存商品的积压，似乎表明正邦作保的产品并没那么畅销。
报告期各期末，公司存货账面价值分别为3.83亿元、4.52亿元和5.48亿元，占流动资产的比例分别为45.05%、35.57%和38.27%。据悉，正邦作保的存货主要为原材料、库存商品、半成品、包装物及低值易耗品等。其中，库存商品占比最高，存在一定的减值风险。
由于正邦作保的库存商品主要系完工的杀虫剂、杀菌剂、除草剂、咪鲜胺原药等，其保质期一般为2年，超过保质期的库存商品需全额计提跌价准备。报告期各期末，正邦作保库存商品金额分别为1.6亿元、2.26亿元、3.06亿元，占所有存货的比重分别为42.02%、49.96%、55.84%。
各期存货情况，来源：招股书
事实上，由于**产品**变动，已经导致公司2021年产生较高的存货跌价损失。数据显示，2021年正邦作保计提资产减值损失金额为-1,031.25万元，该减值损失均来源于存货跌价损失。
正邦作保在招股书中坦言，“若公司对于市场需求预测存在偏差或者未来市场行业环境出现较大不利变化，可能导致公司产品销售**下降、存货滞销，进而造成存货减值的风险。”
输血正邦科技等关联方，资产负债率飙升
报告期内各期末，正邦作保合并资产负债率分别为76.77%、73.83%和71.77%。合并资产负债率较高，远高于同行公司。
债务压顶、尤其是短债激增，正邦作保的流动性不容乐观。截至2021年底，公司负债总额高达14.28亿元，其中短期借款为3.52亿元；而账上货币资金只有2.6亿元，其中还有1.47亿元为银行承兑汇票保证金及信用证保证金，真正不受限的货币资金仅为1.13亿元，难以覆盖短期借款。
正邦作保表示，公司在产能扩张等方面保持较高投入，如果宏观经济受到影响、公司经营业绩受到较大冲击或公司无法扩展股权融资方式，公司的合并资产负债率可能进一步增加，给公司财务状况造成压力。
事实上，正邦作保的负债情况，或受关联公司牵连。股权穿透显示，正邦作保与A股著名的“养猪大户”正邦科技为兄弟公司，二者均为正邦集团旗下子公司，实控人均为林印孙。
由于踏错猪周期节奏、逆势扩张，正邦科技2021年、2022年前三季度连续录得巨亏，总亏损金额超过264亿元，陷入严重的流动性危机。受其影响，正邦作保的控股股东江西永联及关联方正邦集团的资产负债结构快速恶化，面临一定的偿还风险，连带着正邦作保也出现资金紧张。
钛媒体App注意到，正邦作保曾有过多次为正邦科技“输血”的行为。
2019年1月，正邦作保唯一股东正邦科技作出股东决定，对公司2018年度的税后利润进行分配，向正邦科技分配2.6亿元含税）现金股利；2019年11月，正邦作保再次对公司2019年1-11月的税后利润进行分配，向正邦科技分配9642万元（含税）现金股利；两次分红合计3.56亿元，导致正邦作保的未分配利润为负数。
除此之外，正邦作保还直接向正邦科技拆借资金。
2019年度，正邦作保作为正邦科技子公司期间，资金拆借净额1.7亿元。对此，正邦作保强调，“主要是上市公司资金集中调度管理要求引起，并非因内部控制不当引起的资金占用，因而未计提相应利息。”
此外，为满足资金需求，公司曾于2020年5月协助关联方江西永联进行**贴现，金额为1亿元。
资金拆借，来源招股书
钛媒体App注意到，为帮助“正邦系”渡过债务危机，林印孙近来一直在努力推动旗下多家子公司融资上市，其中就包括正邦作保。市场普遍担忧，一旦这些公司上市，是否会成为关联公司的“吸血工具”。截至本招股说明书签署之日，林印孙间接控制正邦作保80.85%的股份，预计公司上市后，林印孙的持股比例仍将达到60.64%。
正邦作保曾在招股书中坦言：公司的控制权较为集中，且公司控股股东及实际控制人存在债务清偿风险。假如实控人林印孙利用其对公司的控制能力，通过**表决的方式对公司重大经营决策施加影响或者实施其他控制，则会对公司和其他投资者的利益产生不利影响。（本文首发钛媒体App，作者 | 马琼，编辑 | 孙骋）
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