精密铝压铸中小件**冠军，爱柯迪：小件格局优化且大件加速拓展
（报告出品方/分析师：中泰证券 何俊艺 刘欣畅）
基于空间格局&成长路径筛选出汽车铝压铸赛道
空间格局维度：大空间稳增长，竞争格局分散且格局持续优化
标准 1-空间：汽车铝压铸行业属于大空间稳增长赛道，预计 2025 年市场空间超 2268 亿，CAGR20-25=14.8%。
标准 1-格局：汽车铝压铸行业集中度低且格局持续优化。
铝压铸行业格局：各家公司业务条线在五大铝压铸细分领域各有侧重，其中铝压铸中小件行业格局持续优化。
成长路径维度：轻量化趋势推动铝压铸市场扩张
驱动要素总结：主逻辑在收入端，成本端是中短期嵌套逻辑。
价：消费及科技(电动&智能）属性提升带来的配套价值量提升，带来升级；
量：汽车产业族群向国内转移及新配套体系诞生，进而**。
公司驱动逻辑：
1）价维度：小件（格局优化+平台化采购）→大件（新能源β+品类扩展）实现单车价值量提升；
2）量维度：绑定强势自主及新势力，同时跟随新能源大客户全球化进一步成长。
公司概况：精密铝压铸中小件“**冠军”
主营业务：汽车铝合金精密压铸件
主营业务：公司主营汽车铝合金精密压铸件，核心产品为转向**、雨刮**、动力**、制动**等中小件及减震塔、纵梁、边梁、支架、三电壳体、热管理、智能网联、储能等中大件铝压铸产品。
行业地位：精密铝压铸中小件“**冠军”
精密铝压铸中小件“**冠军”；公司主营汽车铝压铸零部件产品近 4000 种，其中雨刮**全球市占率高达 30%。公司为多类汽车铝压铸中小件产品细分领域内“**冠军”。
股权结构：董事长**成为公司实际控制人
股权结构；公司董事长**成通过爱柯迪投资、宁波领挈、宁波领荣、宁波领祺、宁波领鑫、宁波领禧累计控股比例达49.84%，为公司实际控制人。
成长复盘：拓新能源等中大件业务加速成长
成长历程；公司成立之初专注于精密中小件铝压铸业务，于 2017 年在上交所上市，2020 年新能源+智能网联等中大件业务逐步放量，推动营收快速增长。
22 年新能源汽车销量达 688.7w，CAGR20-22=124.5%；公司营收达 42.65 亿，CAGR20-22=28.3%。
客户结构：前期对接 Tier 1，转型大件逐步直供主机厂
中小件客户以 Tier 1 为主，大件逐步直供主机厂；公司前期客户主要为法雷奥、博世、麦格纳、电产、耐世特等 Tier 1 汽车零部件供应商，后期拓展中大件业务逐步对接理想、蔚来、零跑等新能源主机厂。
头部客户营收增加且占比降低；公司 22 年前五大客户营收占比达 40%（对应营收 16.7 亿），同比-5.5pct（21 年前五大客户营收 14.6 亿，占比 45.5%），头部客户营收增加且占比降低，公司新客户拓展超预期。
业绩概况：营收快速增长，21 年盈利受费用端因素抑制
营收规模稳定增长；受益于行业总量增长及格局优化，公司营收快速增长，22 年营收 42.65 亿（+33.0%）。
海运费+原材料+汇率抑制 21 年盈利能力；海运费、原材料及汇率等因素抑制 21 年盈利能力，21 年归母净利 3.1 亿（-27.3%），22 年归母净利 6.49 亿（+109.4%）。
营收结构：外销为主且占比持续降低
主营汽车类业务；公司营收以汽车类为主，22 年汽车类业务占比达 91.6%。
外销占比持续降低；公司 19-22 年外销业务占比持续走低，22 年外销业务占比达 59%，同比-5.5pct。
核心优势：管理能力突出，持续扩大产品半径并保持较好盈利
行业定价模式：产品按工序节拍定价，管理能力是高盈利核心
铝压铸类产品按节拍和工序定价；公司铝压铸生产环节分为熔炼、压铸、精密加工及组装，产品依照工艺节拍和工序定价，精密加工环节工序复杂且成本把控好是高盈利的核心，管理能力至关重要。
管理层：日系精益制造基因&持续优化管理心态
日系精益制造基因；成立之初亦引入日系资金，管理层具备日系精益制造基因。
持续优化管理的心态；公司自 16 年启动数字化工厂战略，先后完成原材料追溯**、测量管理**、压铸全联生产管理**、IKD 工业物联网等数字化基础设施建设，持续优化工厂管理。
优化硬件基础： 5G 智能化工厂让管理优化有迹可循
5G 智能工厂促管理优化；公司 5G 智能工厂作为我国移动及工信部工业互联网试点示范，让公司持续优化成本有迹可循，为管理优化提供硬件支撑。
核心优势 1：管理能力强促产品半径持续扩大且盈利好
盈利能力强/管理半径大且持续扩大；管理能力直接影响产品盈利及管理半径，1）盈利能力强：毛利率领先同业；2）管理半径大且持续扩大：铝合金产品近 4000 种且持续扩大。
核心优势 2：产品附加值高&受原材料波动影响相对小
原材料成本占比低；2022 年公司原材料成本占比 48.3%，低于同业可比公司（旭升 64.0%、文灿 60.7%），盈利受原材料**波动影响相对小。
产品附加值高；公司单位原材料营收贡献高于同业可比公司，22 年公司营收/原材料成本=2.87（旭升 2.1，文灿 2.1），产品附加值高。
核心优势 3：精益管理优势将在中大件领域延续
精益制造能力在中大件领域可**；汽车铝合金精密压铸件关键业务流程主要体现在产品开发、生产制造上，大件与中小件业务底层商业模式类似，均按工序节拍为产品定价，且在产品开发、制造流程高度一致，公司精益管理优势将在中大件领域延续。
行业分析：汽车轻量化驱动铝压铸行业持续稳增长
驱动：汽车轻量化带动单车用铝量提升
汽车轻量化；油车节能减排及电车续航提升诉求驱动汽车向轻量化发展，整车质量减少将降低油车百公里油耗及碳排放量，提高电车续航里程。
单车用铝量快速提升；铝合金是理想的汽车轻量化材料，汽车轻量化趋势带动单车用铝量快速提升。
空间：2025 年国内市场达 2268 亿，CAGR20-25=14.8%
关键假设：
1）单车铝用量持续提升；2）铝单价维持不变；3）铝压铸在车用铝中占比 75%维持不变；4）23-25 年国内汽车销量 2633/2712/2800 万辆。
预测结果：预计到 2025 年国内汽车铝压铸市场空间达 2268 亿元，CAGR20-25=14.8%。
格局：格局较分散，差异化竞争
格局较分散，各家差异化竞争；以 10 家上市公司文灿股份、广东鸿图、爱柯迪、旭升集团、拓普集团、美利信、嵘泰股份、伯特利、泉峰汽车、华阳集团汽车铝压铸业务来看，2021 年 10 家公司国内市场份额合计 15.2%，其中大部分公司都有出口业务，因此内销份额占比更小。
从业务上看，各家业务条线在五大铝压铸细分领域各有侧重，从现有业务结构和未来布局方向来看，文灿股份、旭升集团是公司主要竞争对手。
成长逻辑：小件格局优化且大件加速拓展
成长逻辑-品类扩张：品类向新能源中大件、储能等延伸
品类扩展向新能源汽车中大件、储能等延伸；公司基于中小件向中大件、搅拌摩擦焊及半固态等工艺延伸，向一体化压铸、车身结构件、储能壳体等品类拓展，目前已获三电壳体、车身结构件、储能/雷达壳体等项目。
成长逻辑-小件：格局优化叠加平台化采购趋势
格局持续优化；精密铝压铸中小件行业格局分散，行业内多数企业规模较小，疫情以来行业中小企业持续出清，行业集中度不断提升。
平台化采购趋势使得公司的“产品超市”模式更加受益；整车研发周期缩短，上游平台化采购趋势使得供应体系逐渐精简，对供应链效率及响应能力要求提升，公司基于核心管理***打“产品超市”充分受益。
成长逻辑-中大件：新能源总量β驱动中大件用铝量提升
新能源汽车总量增量明显，带动“新能源汽车+智能驾驶”业务强劲增长；新能源汽车销量增长带动三电**壳体、车身结构件、底盘件等大件需求，相关部件原材料逐渐转向铝合金，驱动单车用铝量不断提升。
盈利预测与估值
盈利预测
核心假设：汽车产销量景气；公司产能建设进度顺利；原材料**企稳。
压铸件业务：轻量化推动汽车单车用铝量持续提升，带动铝压铸行业空间高增长，叠加行业格局持续优化。
目前公司在手订单充足，且新建产能持续落地将加速在手订单释放，我们预计 2023-2025 年公司铝压铸件业务收入增速分别为+33.4%、+31.8%、+33.1%，对应收入为 53.1、70.0、93.2 亿元。
随着公司中大件业务占比不断提升。预计 2023 年-2025 年毛利率分别为 28.2%、28.0%、27.8%。
富乐太仓（并表）：我们预计 2023-2025 年公司富乐太仓并表收入分别为 4.0、5.0、6.0 亿元，对应增速为 14.3%、25.0%、20.0%。
其他业务：我们预计 2023-2025 年公司其他业务收入分别为 1.09、1.15、1.20 亿元，对应增速为 5.0%、5.0%、5.0%。
图表 29:公司盈利预测
估值与总结
公司是国内汽车精密铝压铸中小件领域龙头企业，中小件业务基本盘稳定，随着产能建设持续落地，将加速在手订单持续转化。
目前公司在手订单充足，且新建产能持续落地将加速在手订单释放，我们预计公司 2023-2025 年有望实现营业收入 58.2、76.2、100.4 亿元，同比+36%、+31%、+32%。实现归母净 利润 8.2、10.4、13.2 亿元，同比+27%、+26%、+27%。
随着公司持续加大业务转型，中大件业务在手订单释放将进一步提升公司盈利水平。
以截至 2023 年 5 月 19 日收盘价计算，公司当前市值为 176 亿元，对应 2023-2025 年 PE 分别为 21.3X、16.9X、13.3X。
风险提示
新能源渗透率放缓带来的轻量化行业增速放缓：轻量化需求主要受新能源车渗透率驱动，渗透率增速放缓或导致行业增速不及预期。
压铸行业竞争加剧带来的盈利下行：新能源增量铝合金压铸部件制造壁垒不高，国内压铸市场竞争加剧，低价竞争或导致中游制造商盈利不及预期。
新建工厂产能释放与盈利不及预期：公司新建产能项目落地将持续提升盈利能力，工厂产能释放或经营管理不善将导致盈利不及预期。
国内其他客户降价导致盈利不及预期：国内下游汽车行业**战拉锯，主机厂盈利压力较大，主机厂通过提升年降等方式向供应链传导压力或将导致公司盈利不及预期。
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报告选自【远瞻智库】
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