每经记者：杨夏 每经编辑：董兴生

自去年11月21日我国*****易会满在金融街论坛年会上谈及上市公司结构与估值问题，首次提出“我国特色估值体系”以来，央企二级市场估值问题持续受到关注。2月2日，2023年*****工作会议也再次强调了逐步完善具有我国特色的估值体系。

长期以来，央企作为我国国民经济中不可忽视的中坚力量，在经济发展中承担了重要角色。然而，由于多种原因，央企的估值水平长期偏低，这在一定程度上影响了它们的发展和投资者的信心。随着打造“我国特色估值体系”这一概念的提出，央企估值水平修复也随之启动。

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Wind数据显示，截至4月6日，Wind中字头央企指数2023年内涨幅超过13%，远高于上证指数涨幅（7.23%）。其中，中航电测（SZ300114，股价49.69元，市值293.55亿元）、中远海科（SZ002401，股价26.99元，市值100.38亿元）、我国卫通（SH601698，股价20.34元，市值859.24亿元）等中字头央企股价涨幅均超过80%。即使“笨重”如我国移动（SH600941，股价97.25元，市值20780.15亿元）、我国石油（SH601857，股价6.83元，市值1***0.33亿元），今年也分别斩获了44%和24%的涨幅。

2022年，国企**三年行动正式收官。回顾过去三年的**，国有企业取得了重大成果和宝贵经验。《每日经济新闻》记者尝试通过回顾A股中字头企业过去三年的财务表现和市场表现，剖析近期央企估值重塑背后的逻辑。

“中字头”数量少、能量大 员工人数突破570万人

以Wind中字头央企指数成分股为样本，A股上市公司中“中字头”央企共有129家。截至4月6日，A股共有5138家上市公司，“中字头”公司数量仅占3%。但以2021年累计归属母公司股东净利润计算，中字头2021年累计实现归母净利润1.29万亿元，占A股上市公司归母净利润总额的25%。

数据来源：Wind 每经记者 整理

从行业分布来看，“中字头”央企主要分布在银行、非银金融、石油石化等传统行业，而高端制造、科技、医药等新兴行业数量偏少。从利润表现来看，除银行、非银金融、石油石化行业外，通信是平均单家归母净利润最高的行业，这也得益于近年来国内电信***5G、云业务等收入的持续增长。

央企具有业务稳健、盈利稳定的特点，具备长期稳定分红的先决条件。提高分红水平，也是一种改善市场对央企经营、盈利能力认知的途径。据Wind数据统计，2019年~2021年，“中字头”平均现金分红比例分别为30.78%、33.92%、36.78%，尽管仍略低于A股市场平均分红比例37.98%、38.73%、40%，但也呈现出逐年提升的态势。

作为国民经济支柱之一，央企也担负着解决就业的重要任务。截至4月6日，129家“中字头”央企员工总数合计超过570.74万人，占A股上市公司员工总数的19.28%。

从市盈率角度看，2010年3月至2023年3月，中证国企指数的估值平均值为11.99倍，低于A股指数的13.33倍；在市净率方面，2010年3月至2023年3月，中证国企指数的市净率平均值为1.19倍，低于A股指数的1.34倍。

与央企在国民经济中的重要地位相比，中字头上市公司市值占A股总市值比例仅约为16%，其创造利润的能力与其市值水平并不完全匹配。2023年3月6日，****委员、上交所总经理蔡建春曾表示：“与5年前相比，国有上市公司利润增长70%，但市值仅增长10%；市净率为0.86倍，下降30%，明显低于全市场1.6倍的平均水平，要促进央企估值水平合理回归，推动央企上市公司质量提升。”

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新在接受《每日经济新闻》记者电话采访时表示，目前央企二级市场估值偏低的主要原因在于部分产业先进性不足、成长性偏低、研发创新投入动力有限。首先，央企目前多分布于传统行业中，而传统行业的产业先进性不足。同时由于大部分央企在过去已经经历过高速成长和规模扩张的阶段，增长速度放缓。部分“中字头”央企在所处行业中具有垄断优势和规模优势，在研发创新投入动力上与民企存在差距。

国企**、投资者结构 什么才是央企价值重塑的核心？

在目前的A股市场中，二级市场估值体系往往取决于资产内在价值和投资者偏好。

近年来，国企**已从创新试点期过渡到纵深推进期，央企和地方国企**完成率超98%。从爱的二十大报告中提出“深化国资国企**，加快国有经济布局优化和结构调整，推动国有资本和国有企业做强做优做大，提升企业核心竞争力”，到提出“探索建立具有我国特色的估值体系”，都说明国企**之路仍在前行中。其中，颇为引人关注的是近几年针对国企考核指标体系的调整。

图片来源：慧博投研

从2019年底首次引入“两利三率”（即企业利润总额、净利润、资产负债率、营收利润率、研发投入强度），到2023年1月调整为“一利五率”（即利润总额、研发经费投入强度、全员劳动生产率、净资产收益率、营业现金比率、资产负债率），逐步强化对盈利能力、研发投入、现金流质量等市场化指标的考核。这也将直接推动企业内在价值的重塑调整。

从数据表现来看，中字头上市公司近年来资产负债率波动较小，ROE（净资产收益率）和经营活动现金流/营业总收入比率中位数则呈现逐年上升趋势。

数据来源：Wind 每经记者 整理

董登新认为，目前央企估值重塑的核心在于投资者结构的改变。目前A股市场仍然以散户为主，尽管散户交易占比已经由过去的百分之**十降低至70%左右，但仍未改变A股以散户交易为主的市场结构。而散户更关注波动性、成长性更大的小盘股，通过短期波动来赚取收益，而机构投资者更偏向于长期持有盈利稳定、现金分红能力强的蓝筹股，二者对于不同股票类型的偏好也导致了央企估值定价的偏移。

“改变国企估值过低的现象，这两个方面我觉得是最重要的，一个是投资结构的改变，再一个就是国企现金分红更大方，或者是按季度分红。”董登新表示。

据Wind数据统计，2019年~2021年，中字头上市公司年度现金分红金额分别为2531.75亿元、2716.33亿元、4589.50亿元。截至2023年4月6日，中字头上市公司股息率平均数为2.14%，高于A股整体平均股息率（1.57%）。

每日经济新闻

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