新宙邦—电解液氟化工双轮驱动，逆势增长彰显龙头风范
平安证券发布投资研究报告，评级: 推荐。
新宙邦(300037)
事项：
公司发布2020年半年报。上半年实现营业收入11.93亿元，同比增长12.94%；归母净利润2.38亿元，同比增长77.31%；扣非归母净利润2.2亿元，同比增长74.12%。
平安观点：
营收利润全面向好，海外业务加速扩张：1H20公司营收11.93亿元，同比增长12.94%，电解液/有机氟/电容器/半导体化学品四大业务营收分别为5.88/3.09/2.46/0.46亿元，同比+8.4%/+32.7%/+12.9%/-24.3%；上半年公司综合毛利率为39.84%，同比提升4.23pct；归母净利率19.92%，同比提升7.23pct；上半年期间费用率同比下降明显，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.74%/7.37%/6.52%/0.2%，同比下降0.17/0.67/1.24/0.92pct。报告期内，公司海外业务加速扩张，营收占比上升至26.85%，较19年全年的20.86%有明显提升，并且海外业务毛利率达到48.2%，高于国内的36.8%，从而带动整体毛利率提升。单季度来看，2Q20营收6.72亿元，同比增长23.6%，环比增长28.9%；归母净利润1.39亿元，同比增长93.1%，环比增长40.7%；综合毛利率40.31%，同比提升3.62pct，环比提升1.07pct；净利率20.88%，同比提升7.42pct，环比提升1.91pct；二季度经营性现金流净额2.55亿元，同比增长26.7%，环比增长258%，现金流改善明显。总体而言，公司上半年整体业务受疫情影响有限，营收端稳定增长，营业成本和期间费用得到有效控制，从而带来利润的超预期增长。
电解液出货保持稳定，盈利能力有所恢复：1H20公司电解液业务实现营收5.88亿元，同比增长8.4%；毛利率29.01%，同比提升2.35pct。尽管上半年国内动力锂电池市场表现疲软，但公司电解液盈利能力有所恢复，我们认为主要由于：1）海外动力和储能电池领域需求良好，并且利润空间更大，弥补了国内市场的下滑；2）主要原材料六氟磷酸锂**依然处于下跌态势中，而电解液**相对更加稳定。公司上半年电池化学品产量1.7万吨，我们预计电解液出货量1.5-1.6万吨，同比小幅增长，单吨净利润3500-4000元。上半年电池化学品产能共4.18万吨，规划在建产能10.4万吨；其中博氟科技800吨新型锂盐项目预计将在三季度投产，荆门新宙邦2万吨电解液项目和波兰新宙邦2万吨电解液及配套项目也将在今年陆续投产；此外，惠州宙邦三期5万吨绿色溶剂项目预计将于2020年下半年投产，将带来原材料成本的降低。随着几大项目的陆续投产，公司的营收规模和利润水平有望进一步提升。下半年来看，欧洲电动车政策支持力度继续增加，德国、法国等主要国家迎来补贴旺季，电动车销量有望维持高增长，而国内新能源汽车市场也有望继续复苏；我们预计20年全年公司电解液出货量4-4.5万吨，贡献净利润1.5-1.8亿元。
有机氟化学品量利齐增，高毛利有望维持：报告期内公司有机氟化学品业务实现收入3.09亿元，同比增长32.7%；毛利率高达63.45%，同比提升7.14pct；子公司海斯福实现营收3.2亿元，同比增长38%；净利润1.35亿元，同比增长56.5%，净利率42.3%，同比提升5pct。2020年上半年，受疫情影响，公司八大类核心产品之一的含氟医药中间体增速明显；同时，公司进一步拓宽了以环保型含氟表面活性剂产品为代表的市场。海斯福内外贸客户群体同比有了明显的上升，产品结构和客户结构不断优化。另一方面，主要原材料六氟丙烯**持续震荡下跌，一定程度上保证海斯福的利润率维持高位。上半年公司有机氟化学品产量4025吨，现有产能6550吨，规划在建产能1.95万吨；其中海斯福一期622吨高端氟精细化学品预计下半年陆续建成投产；海德福一期1万吨高性能氟材料项目预计2020年四季度投产，投产后将有效降低公司生产成本，同时贡献额外收入。我们认为短期内有机氟化学品业务仍将是公司最主要的利润来源，高毛利率有望维持；预计20年全年氟化工业务实现营收7.5亿元左右，同比增长约50%，贡献净利润约3亿元。
电容器和半导体化学品业务喜忧参半，深耕战略客户仍是重点：报告期内公司电容器化学品业务实现收入2.46亿元，同比增长12.87%；毛利率39.33%，同比提升0.59pct。受全球疫情的影响，电容市场整体需求下降，电容市场竞争激烈，成本压力由电容厂商向上游材料厂商传导。公司通过持续不断的创新和产品升级换代，推行精益生产、降低成本，较好地维持了电容化学品业务的经营业绩。半导体化学品业务实现营收4625万元，同比下降24.25%；毛利率20.93%，同比提升3.1pct。公司通过在半导体领域的多年深耕和投入，目前在客户端认证进展顺利，电子级**、双氧水等IC高端湿电子化学品已批量交付国内外半导体终端客户。我们认为公司在这两大领域将继续深耕战略客户，围绕客户需求对产能做出相应规划；随着产能的扩张和客户认证的推进，公司电容器和半导体化学品业务有望稳步增长。
投资建议：公司作为国内高端电解液龙头和高端氟化工领军企业，经营业绩在全球疫情的不利环境下逆势增长，展现出较强的韧性。电解液方面，公司将直接受益于LG等高端动力电池客户在国内市场和海外市场的需求放量，随着电解液、溶剂和新型锂盐产能进一步释放，下半年电解液毛利率有望继续改善；氟化工方面，20年疫情影响短期内带来医药中间体业务快速放量，品类扩张和客户拓展将是未来营收增长的动力，同时较高的技术壁垒和良好的竞争格局将保证维持较高的盈利能力。考虑到公司上半年的业绩表现超出预期，我们上调公司20/21/22年归母净利润预测至5.26/6.43/7.85亿元（前值4.54/5.63/6.79亿元），对应7月31日收盘价PE分别为44.6/36.5/29.9倍，维持“推荐”评级。
风险提示：1）疫情影响持续的风险，若海外疫情延续时间超出预期，将给公司的出口和海外业务拓展造成负面影响；2）竞争激烈导致**超预期下降的风险，若行业内项目投产众多引发**战，造成公司利润下滑；3）客户拓展不及预期的风险，公司有多个项目在建设当中，若客户拓展进度不及预期，将影响公司产能达产；4）技术路线快速变化的风险，若固态电池等新兴电池技术发展速度超出预期，将影响公司的行业地位和前期投资回收。
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