「兴证固收·转债」国内电磁线制造龙头——精达转债投资价值分析

2023-01-09 兴证固收研究

报告正文

投资要点

精达转债(评级AA、发行规模7.87亿元)条款比较常规,债底保护较好,静态看目前平价下其市首日获得的转股溢价率在13%-17%区间内,**为114-118元。在配售40%时精达转债留给市场的规模约为4.72亿元,估算中签率0.06%。打新参与没有异议。随着国内经济修复公司基本面有望逐季好转,汽车电磁线有望成为新的增长点。当前情况下,行业竞争力突出、正股估值不高的标的有望得到市场关注。

精达股份是国内最大的特种电磁线制造龙头,是我国电磁线行业中唯一一家年产量规模在20万吨以上的企业,2019年其漆包线和汽车电子线合计销量约 26.61万吨,销售量稳居行业首位。公司核心产品为漆包圆铜线与漆包扁铜线、漆包圆铝线和特种导体(镀锡线、镀银线、镀镍线、绞线、并线等),产品广泛运用于家用电器、汽车电机、工业电机等领域。根据前瞻网数据我国是全球电磁线第一大国(产量约占全球的50%),电磁线产品主要供家用电器(33%)、电力设备(31%)、工业电机(18%)及汽车(8%)使用,是电机电器工业产品的“心脏”。根据我国电器工业协会电线电缆分会的统计,“十三五”末我国电磁线年需求量预计约为180万吨,据此测算2016-2020年期间复合增速将维持在1.21%-2.38%,行业进入成熟期,行业集中度有望持续提高。对此情况公司积极拓展汽车电子线市场,并以顶科公司为主导并加大对常州恒丰公司的投入,扩大特种导体在汽车、通讯、军工、航天航空等领域的市场占有率。

2019年全年公司实现营业收入/归母净利润119.97/4.38亿元,同比增长0.83%/ 0.07%,扣非归母净利润增速达到20.33%。当期公司特种电磁线产品产/销212,349/210,245吨,同比增长5.60%/4.46%。具体产品上,营收占比约74%的漆包线产品营收下滑1.14%,汽车、电子线产品营收下滑3.66%,但两者毛利率分别增加0.71/1.01个百分点。2020Q1公司营业收入/归母净利润分别下降18.83%/15.41%至25.54/0.65亿元,疫情影响正常经营是一个重要因素。

风险提示:行业竞争激烈程度超预期,下游消费场景回暖不及预期。

报告正文

8月16日晚间,精达股份发布公告将于2020年8月19日在网上发行7.87亿元可转债,本次募集资金(扣除发行费用)将全部用于高性能铜基电磁线转型升级项目(拟投入募集资金3.24亿元)、新能源产业及汽车电机用扁平电磁线项目(拟投入募集资金2.63亿元)和补充流动资金(2亿元)。

1 精达转债打新分析与投资建议

条款常规,债底保护较好

精达转债下修、赎回和回售条款无特别之处。按照中债(2020年8月14日)6年期AA企业债估4.57%计算,到期按112元赎回,精达转债的纯债价值约为90.15元,面值对应的YTM为2.75%,债底保护较好。若所有转债按照转股价3.80元进行转股,则对总股本(流通盘数量占比为100%)的摊薄幅度为10.78%。

静态看,预计首日上市**为114-118元

截至8月16日收盘精达转债对应平价为101.32元。精达股份为国内电磁线制造龙头,不过由于近年来下游消费场景增长相对乏力因此关注度有限。2020年4月以来我国经济快速修复,公司业绩预计环比好转。考虑到行业地位,精达转债定位可能稍高于偏周期类新券宁建转债(评级AA,余额5.40亿元,平价103.91元对应转债**117.85元)。

静态看,目前平价下精达转债上市首日获得的转股溢价率在13%-17%区间内,**为114-118元。

预计中签率0.06%附近,积极参与

根据最新数据精达股份前三大股东为特华投资控股有限公司、华安财产保险股份有限公司(传统保险产品)、铜陵精达铜材(集团)有限责任公司,三者分别持股13.02%/9.16%/8.61%,前十大股东合计持股36.71%。目前暂无公告披露股东配售意愿,在配售40%时精达转债留给市场的规模约为4.72亿元。

精达转债仅设置网上发行,近期发行的赣锋转2(AA,规模21.08亿元)、特发转2(AA,规模5.95亿元)网上申购约773/776万户。假定中金转债网上申购780万户,按照打满计算中签率在0.06%左右。

打新参与没有异议。随着国内经济修复公司基本面有望逐季好转,汽车电磁线有望成为新的增长点。当前情况下,行业竞争力突出、正股估值不高的标的有望得到市场关注。

2 精达股份基本面分析

国内电磁线制造龙头,积极拓展产品范围

精达股份是国内最大的特种电磁线制造龙头,是我国电磁线行业中唯一一家年产量规模在20万吨以上的企业,2019年其漆包线和汽车电子线合计销量约 26.61万吨,销售量稳居行业首位。公司是电磁线行业国家标准起草单位,参与了电线电缆行业“十二五”和“十三五”规划的编制工作,主导或参与编制国家标准、行业标准及团体标准18项,被工信部认定为“制造业单项冠军示范企业”。

精达股份核心产品为漆包圆铜线与漆包扁铜线、漆包圆铝线和特种导体(镀锡线、镀银线、镀镍线、绞线、并线等),产品广泛运用于家用电器、汽车电机、工业电机等领域。公司以安徽铜陵总部为核心,先后在广东、天津和江苏等地建立生产基地,形成了覆盖长三角、珠三角和环渤海地区的国内战略布局;在国际上,公司产品远销至巴西、印度和马来西亚等27个国家和地区,出口量持续稳步增长。2019年其旗下广东精达里亚公司通过土地置换进行扩建,预计该工厂产能将从6万吨扩大至8万吨。

根据前瞻网数据我国是全球电磁线第一大国(产量约占全球的50%),电磁线产品主要供家用电器(33%)、电力设备(31%)、工业电机(18%)及汽车(8%)使用,是电机电器工业产品的“心脏”。根据我国电器工业协会电线电缆分会的统计,“十三五”末我国电磁线年需求量预计约为180万吨,据此测算2016-2020年期间复合增速将维持在1.21%-2.38%,行业进入成熟期,行业集中度有望持续提高。

家电和发电设备产销增速暂时有限,汽车电磁线有望成为增长点

家用电器和电力设备是电磁线最主要的应用领域,不过近几年来增量有限(对应着公司2018年以来营收增速不佳)。2019年以来与电磁线应用最为密切的空调、洗衣机、冰箱国内产量累计同比增速长期低于10%,2020年截至6月仍未转正。发电设备表现稍好,在2019年的低迷增速之后2020年6月产量累计同比增速达到16.70%。

公司积极拓展汽车电子线市场,新能源汽车推广也带动了耐电晕、高热级复合结构和小扁线的开发应用2019年与美国里亚公司共同设立“精达-里亚新能源电磁线研究中心”,充分发挥美国里亚全球化汽车客户资源及技术优势。新冠疫情对于新能源汽车产销均造成一定冲击,但随着经济修复行业基本面韧性仍强。另外对于毛利率较高的特种导体业务,公司将以顶科公司为主导并加大对常州恒丰公司的投入,扩大特种导体在汽车、通讯、军工、航天航空等领域的市场占有率。

2019/2020Q1主营业务及盈利能力表现稳健

2019H1精达股份实现营业收入/归母净利润61.16/7.51亿元,同比下滑3.24%/ 34.55%,扣非归母净利润增速为2.41%。报告期内公司主要产品特种电磁线产销同比增长1.80%/0.11%,综合毛利率相较于18H1提升1.15个百分点至10.60%,但期间费用率也同时上升0.20个百分点。需要注意的是,18H1公司收回对 ZQ Capital Limited投资的部分优先股获得投资收益1.38亿元而本期投资收益为-0.06亿元,因此净利率下滑较多。

2019年全年公司实现营业收入/归母净利润119.97/4.38亿元,同比增长0.83%/ 0.07%,扣非归母净利润增速达到20.33%。当期公司特种电磁线产品产/销212,349/210,245吨,同比增长5.60%/4.46%。具体产品上,营收占比约74%的漆包线产品营收下滑1.14%,汽车、电子线产品营收下滑3.66%,但两者毛利率分别增加0.71/1.01个百分点。由于公司产品主要原材料为铜,且毛利以相对稳定的加工费为主,因此产品营收下降但毛利率上升的情况并不奇怪。另外,报告期内公司期间费用率下降0.23个百分点至5.29% ,ROE(加权扣非)达到11.78%,为2011年以来最高值。

2020Q1公司营业收入/归母净利润分别下降18.83%/15.41%至25.54/0.65亿元,疫情影响正常经营是一个因素。同时:1)研发项目延迟致研发费用下降31.83%,贴现利率下降且**贴现金额减少造成财务费用下降33.65%;2)其他收益/营业外收入为445.31/295.36万元(可能来自政府补助)大幅超过去年同期水平,这一定程度上缓和了盈利损失。

正股估值位于3年来中枢略高位置

截至8月14日收盘精达股份PE(TTM)17.4倍,PB(LF)2.12倍,对比线缆部件及其他(申万**)行业平均水平公司估值较低,纵向看属于3年来中枢略高位置。公司目前股价暂不受到解禁股压力,股权质押比例较低。

根据Wind一致预测,公司2020/2021/2022年归母净利润分别为4.31/4.97/5.74亿元,对应当前PE17/15/13倍。

风险提示:行业竞争激烈程度超预期,下游消费场景回暖不及预期。

分析师声明

注:文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告:《国内电磁线制造龙头 ——精达转债投资价值分析》

对外发布时间:2020年8月16日

报告发布机构:兴业证券股份有限公司(已获我国***许可的证券投资咨询业务资格)

本报告分析师:

黄伟平 SAC执业证书编号:S0190514080003

左大勇 SAC执业证书编号:S0190516070005

研究助理:**

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